Το τελευταίο οχυρό της ευρωζώνης

ΠΗΓΗ: euro2day

του N. Roubini

Η στάση που τηρεί η ευρωζώνη σε ό,τι αφορά την αντιμετώπιση της κρίσης χρέους, όχι μόνο δεν είναι αποτελεσματική, αλλά αν δεν αλλάξει μπορεί να οδηγήσει και σε διάλυση της νομισματικής ένωσης, υποστηρίζει ο Νομπελίστας οικονομολόγος Nouriel Roubini, ο οποίος –παραπέμποντας στα παραδείγματα της Ουρουγουάης, του Πακιστάν και της Ουκρανίας- προτείνει μια ολοκληρωμένη στρατηγική για να σωθεί η ευρωζώνη. 

Η κρίση στην ευρωζώνη πλησιάζει στην κορύφωσή της. Η Ελλάδα είναι χρεοκοπημένη. Η Πορτογαλία και η Ιρλανδία είδαν πρόσφατα τα ομόλογά τους να υποβαθμίζονται σε «σκουπίδια». Η Ισπανία εξακολουθεί να απειλείται με απώλεια πρόσβασης στην αγορά καθώς η πολιτική αβεβαιότητα εντείνει τα δημοσιονομικά και οικονομικά προβλήματά της. Και πλέον, εντείνονται οι πιέσεις στην Ιταλία. Μέχρι το 2012, το δημόσιο χρέος της Ελλάδας θα ξεπερνά το 160% του ΑΕΠ και θα αυξάνεται.



Οι εναλλακτικές λύσεις σε μια αναδιάρθρωση του χρέους της χώρας εξαφανίζονται με ταχύ ρυθμό. Μια πλήρης επίσημη διάσωση του δημόσιου τομέα της Ελλάδας (από το Διεθνές Νομισματικό Ταμείο, την Ευρωπαϊκή Κεντρική Τράπεζα και το Ευρωπαϊκό Ταμείο Χρηματοοικονομικής Σταθερότητας EFSF) θα ήταν η «μητέρα» όλων plays του ηθικού κινδύνου:θα ήταν εξαιρετικά ακριβή και πολιτικά σχεδόν αδύνατη, λόγω της αντίστασης-αντίδρασης από τους ψηφοφόρους του πυρήνα της ευρωζώνης –με πρώτους τους Γερμανούς.

Εν τω μεταξύ, η τελευταία πρόταση της Γαλλίας για εθελοντικό rollover από τις τράπεζες φαίνεται να «ναυαγεί», καθώς θα επέβαλε απαγορευτικά υψηλά επιτόκια για τους Έλληνες. Παρομοίως, οι επαναγορές ομολόγων θα ήταν μια τεράστια σπατάλη κρατικών πόρων,καθώς η υπολειμματική αξία του χρέους αυξάνεται καθώς αυτό αγοράζεται, επωφελόντας τους πιστωτές πολύ περισσότερο από το κράτος-δανειολήπτη. 

Έτσι, σύμφωνα με τον κ. Roubini, η μόνη ρεαλιστική και λογική λύση είναι μια ελεγχόμενη και προσανατολισμένη προς την αγορά –αλλά αναγκαστική- αναδιάρθρωση ολόκληρου του Ελληνικού δημόσιου χρέους. Πως μπορεί όμως να υπάρξει ελάφρυνση από το χρέοςχωρίς να υποστούν τεράστιες ζημιές οι Ελληνικές και οι ξένες τράπεζες που κατέχουν ελληνικά ομόλογα; Οπως υποστηρίζει, η απάντηση είναι να ακολουθηθεί το παράδειγμα που έδωσαν στην κρίση χρέους τους η Ουρουγουάη, το Πακιστάν, η Ουκρανία και πολλές άλλες αναδυόμενες οικονομίες, όπου η ελεγχόμενη ανταλλαγή παλαιού χρέους με νέο είχε τρία χαρακτηριστικά: -Την ίδια ονομαστική αξία (τα επονομαζόμενα par bonds) -Μακροπρόθεσμη λήξη (20-30 χρόνια) και -Επιτόκιο χαμηλότερο αυτού της αγοράς (το οποίο δεν ήταν διατηρήσιμο) και κοντά ή χαμηλότερα από αυτό του αρχικού τοκομεριδίου. Ακόμα και αν δεν μειώνονταν η ονομαστική αξία των ελληνικών ομολόγων, μια επιμήκυνση του χρόνου ωρίμανσης θα παρείχε μια σημαντική ελάφρυνση στο χρέος –με βάση την παρούσα αξία- της Ελλάδας, καθώς χρέος αξίας ενός ευρώ σε 30 χρόνια από τώρα πάλι θα άξιζε λιγότερο σήμερα απ’ ότι σε έναν χρόνο από τώρα. Επιπλέον, η επιμήκυνση του χρόνου ωρίμανσης θα εξάλειφε τον κίνδυνο του rollover για τις επόμενες δεκαετίες. Κατά τον κ. Roubini, το πλεονέκτημα ενός par bond είναι ότι οι πιστωτές της Ελλάδας –τράπεζες, ασφαλιστικές εταιρείες και συνταξιοδοτικά ταμεία- θα μπορούσαν και θα τους επιτρέπονταν να συνεχίσουν να αποτιμούν τα ελληνικά τους ομόλογα στα 100 σεντς το ευρώ, αποφεύγοντας έτσι τεράστιες απώλειες στους ισολογισμούς τους. Αυτό, με τη σειρά του, θα οδηγούσε σε σημαντικό περιορισμό του ρίσκου μετάδοσης. Οι οίκοι αξιολόγησης θα θεωρούσαν αυτήν την ανταλλαγή χρέους ως «πιστωτικό γεγονός», μόνο όμως για μια πολύ μικρή χρονική περίοδο –ίσως για λίγες εβδομάδες. Στην περίπτωση της Ουρουγουάης για παράδειγμα, η αξιολόγηση υποβαθμίστηκε σε «selective default» για δυο εβδομάδες, όσο διήρκεσε η ανταλλαγή, και στη συνέχεια αναβαθμίστηκε (αν και όχι σε επενδυτική βαθμίδα) όταν, χάρη στην επιτυχία της ανταλλαγής, το δημόσιο χρέος της χώρας έγινε πιο διατηρήσιμο. Η ΕΚΤ και οι πιστώτριες τράπεζες μπορούν να αντέξουν για δυο-τρεις εβδομάδες μια προσωρινή υποβάθμιση των ελληνικών ομολόγων. Επιπλέον, λίγοι θα ήταν αυτοί που θα αρνούνταν να συμμετάσχουν στην ανταλλαγή. Η προηγούμενη εμπειρία δείχνει ότι οι περισσότεροι επενδυτές που επιλέγουν να διακρατούν τα ομόλογά τους μέχρι την λήξη τους, θα δέχονταν ένα par bond, ενώ οι περισσότεροι επενδυτές mark-to-market θα δέχονταν ένα εκπτωτικό ομόλογο με υψηλότερο τοκομερίδιο –μια εναλλακτική που θα μπορούσε να προσφερθεί (και έχει προσφερθεί στο παρελθόν) σε τέτοιους επενδυτές. Την ίδια ώρα, σύμφωνα με τον κ. Roubini, ο καλύτερος τρόπος για να περιοριστεί η μετάδοση της οικονομικής κρίσης θα ήταν η εφαρμογή ενός πανευρωπαϊκού σχεδίου για την επανακεφαλαιοποίηση των τραπεζών της ευρωζώνης. Αυτό υποδηλώνει τη χρήση επίσημων πόρων όπως το EFSF όχι για την υποστήριξη μιας χρεοκοπημένης Ελλάδας, αλλά για την επανακεφαλαιοποίηση των τραπεζών της χώρας –καθώς και των τραπεζών της Ιρλανδίας, της Ισπανίας, της Πορτογαλίας, της Ιταλίας, ακόμα και αυτών της Γερμανίας και του Βελγίου που χρειάζονται περισσότερα κεφάλαια. Εν τω μεταξύ, η ΕΚΤ πρέπει να συνεχίσει να παρέχει απεριόριστους πόρους στις τράπεζες με περιορισμένη ρευστότητα. Για να μειωθεί το ρίσκο των οικονομικών πιέσεων στην Ιταλία και την Ισπανία, και οι δυο χώρεςπρέπει να πιέσουν για την εφαρμογή των μέτρων λιτότητας και των δομικών μεταρρυθμίσεων. Επιπλέον, το χρέος τους μπορεί να περιοριστεί με ένα μεγαλύτερο «πακέτο» κεφαλαίων από το EFSF ή/και με την έκδοση ευρωομολόγων –ένα ακόμα βήμα πιο κοντά προς την δημοσιονομική ενοποίηση της Ευρώπης. Τέλος, η ευρωζώνη χρειάζεται πολιτικές για να επανεκκινήσει την οικονομική ανάπτυξη στην περιφέρειά της. Χωρίς ανάπτυξη, οποιαδήποτε μέτρα λιτότητας και οποιεσδήποτε μεταρρυθμίσεις θα οδηγήσουν μόνο σε κοινωνική αναταραχή και στην συνεχιζόμενη απειλή της βίαιης πολιτικής αντίδρασης, χωρίς να υπάρξει αποκατάσταση της βιωσιμότητας του χρέους. Για να αναζωογονηθεί η ανάπτυξη, η ΕΚΤ πρέπει να σταματήσει να αυξάνει τα επιτόκια και να «κάνει όπισθεν». Η ευρωζώνη πρέπει επίσης να επιδιώξει μια πολιτική –εν μέρει μέσω μιας χαλαρότερης νομισματικής πολιτικής- που θα αποδυναμώνει την αξία του ευρώ σημαντικά και θα αποκαθιστά την ανταγωνιστικότητα της περιφέρειας. Και η Γερμανία θα πρέπει να καθυστερήσει τα σχέδιά της για επιβολή μέτρων λιτότητας–το τελευταίο που χρειάζεται η ευρωζώνη είναι μια πολιτική που θα «κόψει» για μακρύ χρονικό διάστημα την ανάκαμψη. "Η τρέχουσα προσέγγιση της ευρωζώνης –ότι «κουτσά στραβά θα τα καταφέρουμε»- αποτελεί μια ασταθή ανισορροπία: το να κλωτσάς το κουτάκι στον δρόμο και να πετάς «καλά» λεφτά για να καλύψεις τα «κακά» λεφτά, δεν είναι αποτελεσματικό. Είτε η ευρωζώνη θα κινηθεί προς μια διαφορετική ισορροπία –μεγαλύτερη οικονομική, δημοσιονομική και πολιτική σύγκληση, με πολιτικές που θα αποκαθιστούν την ανάπτυξη και την ανταγωνιστικότητα, συμπεριλαμβανομένων των ελεγχόμενων αναδιαρθρώσεων χρέους και ενός πιο αδύναμου ευρώ- ή θα καταλήξει να έχει ανεξέλεγκτες χρεοκοπίες, τραπεζικές κρίσεις και, στο τέλος, μια διάλυση της νομισματικής ένωσης. Το status quo δεν είναι πλέον βιώσιμο και μόνο μια ολοκληρωμένη στρατηγική μπορεί να σώσει πλέον την ευρωζώνη", καταλήγει ο κ. Roubini.