Σάββατο, 18 Φεβρουαρίου 2012

Η "κοινωνικοποίηση" του ελληνικού χρέους



ΠΗΓΗ: FT (via euro2day)
Οι συνομιλίες για το νέο πακέτο διάσωσης της ελληνικής οικονομίας ύψους 130 δισ. ευρώμπερδεύτηκαν ακόμη χειρότερα μέσα την εβδομάδα. Η καταληκτική ημερομηνία για την τελική απόφαση της ευρωζώνης είναι πλέον η Δευτέρα. Kαι πάλι ούτε τώρα δεν είναι βέβαιο ότι η συμφωνία θα εγκριθεί. 

Αν υποθέσουμε όμως ότι Γερμανοί, Ολλανδοί και Φινλανδοί δώσουν την έγκρισή τους, κάτι πιθανό, τα πρόγραμμα θα δημιουργήσει περαιτέρω μεγάλη αύξηση του ανοίγματος των φορολογούμενων της ευρωζώνης προς την Ελλάδα, χωρίς να μειώσει το συνολικό δανειακό βάρος της Ελλάδας σχεδόν καθόλου. 

Ετσι, η συμφωνία θα γίνει ένα ακόμη μεγάλο βήμα προς την «κοινωνικοποίηση» του ελληνικού χρέους σε άλλες οικονομίες της ευρωζώνης, ενώ θα μειώσει την έκθεση του ιδιωτικού τομέα σε τυχόν ελληνική χρεοκοπία. Από εδώ και πέρα, το βάρος του ελληνικού χρέους θα αναλάβουν ή οι Έλληνες φορολογούμενοι ή οι φορολογούμενοι ευρωζώνης και ΔΝΤ, αναλόγως με το αν θα συμβεί χρεοκοπία στο μέλλον. 

Προσπαθώ να υπολογίσω το πώς θα διαμορφωθεί το ισοζύγιο του ελληνικού δημοσίου μετά την προγραμματισμένη αναδιοργάνωση. Για να το κάνω αυτό, χρησιμοποιώ κατά κύριο λόγο την εργασία του κ. Nicola Mai της J.P. Morgan, που έχει κάνει εξαιρετική δουλειά πάνω στο θέμα.
Στον συνοδευτικό πίνακα αναφέρονται τα στοιχεία που παραθέτει για τον ισολογισμό στα τέλη του 2011 καθώς και μερικές εκτιμήσεις/υποθέσεις δικές μου για το πώς θα μεταβληθούν μετά την αναδιοργάνωση. Να προσέξετε, παρακαλώ, ότι τα νούμερα δεν είναι σε καμία περίπτωση σίγουρα και δεν πρέπει να θεωρούνται δεδομένα, ούτε βεβαίως να χρησιμοποιούνται για επενδυτικούς σκοπούς. 

Βλέπουμε ότι ο συντελεστής χρέους στο ΑΕΠ είναι 163% του ΑΕΠ χωρίς αναδιάρθρωση και, με βάση τις τρέχουσες εκτιμήσεις για την ανάπτυξη του ΑΕΠ, τα επιτόκια ομολόγων και την κυβερνητική πολιτική, θα συνεχίσει να αυξάνεται σχεδόν εσαεί. Ο ιδιωτικός τομέας έχει σταματήσει από καιρό να το χρηματοδοτεί, οπότε ο επίσημος τομέας εκτός Ελλάδας υποχρεώνεται να απορροφά όλο και μεγαλύτερες ποσότητες ελληνικών ομολόγων. 

Αυτή την στιγμή, ο επίσημος τομέας διαθέτει πάνω από το μισό εκ του συνόλου, που αξίζει περίπου το 84% του ελληνικού ΑΕΠ, χωρίς μάλιστα να υπολογίσουμε καθόλου το άνοιγμα της ΕΚΤ στα ελληνικά ομόλογα μέσω των συμφωνιών repo με τις ιδιωτικές τράπεζες. Σε περίπτωση χρεοκοπίας, ένα μεγάλο κομμάτι, περίπου το 48% του ΑΕΠ, θα είναι κι αυτό ζημία για τον επίσημο τομέα, μέσω του ισολογισμού της ΕΚΤ. 

Μετά την ενδεχόμενη συμφωνία, ο συντελεστής του χρέους θα υποχωρήσει στο 154% του ΑΕΠ,εξαιτίας κυρίως των απομειώσεων των ιδιωτών επενδυτών, που θα ανέλθουν στα περίπου 100 δισ. ευρώ. Όμως τουλάχιστον 90 δισ. ευρώ θα διοχετευτούν μέσω νέων επίσημων δανείωνκαι θα περιορίσουν την πτώση του συντελεστή. 

Οπότε, η βασική επίδραση της συμφωνίας θα είναι να αυξηθεί περαιτέρω το άνοιγμα του δημοσίου τομέα στο ελληνικό χρέος, ενώ θα μειωθεί η εναπομένουσα ιδιωτική έκθεση σε ελάχιστα επίπεδα. Για την ακρίβεια, μετά την αναδιοργάνωση ο επίσημος τομέας θα είναι εκτεθειμένος σε χρέη αξίας 111% του ελληνικού ΑΕΠ (72% του συνόλου), χωρίς να περιλαμβάνεται η πιθανή έκθεση της ΕΚΤ μεσω των repo. Αν συμπεριληφθεί κι αυτό, τότε σχεδόν όλες η ζημίες που θα εμφανιστούν από ένα ελληνικό χρεοστάσιο, θα πέσουν στους φορολογούμενους της ευρωζώνης και του ΔΝΤ. 

Από εκεί και πέρα, η εξίσωση γίνεται πολύ απλή. Αν δεν χρεοκοπήσει η χώρα, τον λογαριασμό για την εξυπηρέτηση του χρέους θα αναλάβουν οι Έλληνες φορολογούμενοι. Αν χρεοκοπήσει όμως, τμήμα του βάρους ή και όλο το βάρος θα περάσει κατευθείαν στους φορολογούμενους των κρατών μελών της ευρωζώνης και του ΔΝΤ. 

Αφού οι πιστώτριες χώρες θα αναλάβουν ουσιαστικά όλο το ρίσκο, ακούγεται κατανοητό που ζητούν όλο και περισσότερες διασφαλίσεις για να δώσουν νέα δάνεια. Αν αυτά συνέβαιναν στον ιδιωτικό τομέα, οι μέτοχοι θα είχαν χάσει εδώ και καιρό τον έλεγχο της εταιρείας από τις τράπεζες. Αναγνωρίζω ότι είναι πολύ διαφορετικό να μιλάμε για τον δημόσιο τομέα, ειδικά όταν εμπλέκονται σχέσεις μεταξύ κρατών, αλλά μπορώ και να καταλάβω γιατί οι δανειστές θέλουν να έχουν την πρώτη λέξη στα φορολογικά έσοδα της Ελλάδας από εδώ και πέρα. 

Ακόμη και μετά την συμφωνία, πολλά προβλήματα θα μένουν άλυτα. Ο συντελεστής του χρέους δεν θα υποχωρήσει στον στόχο του 120% του ΑΕΠ το 2020, εκτός κι αν υπάρξει μεγάλη αισιοδοξία για την οικονομία και την δυνατότητα της ελληνικής κυβέρνησης να εμφανίζει πρωταρχικό πλεόνασμα περίπου 5% του ΑΕΠ επ’ αόριστον. Η πολιτική θέληση για να γίνουν αυτά μπορεί να μην υπάρχει, ειδικά αν ακούγεται ότι «οι ξένοι διαχειρίζονται τώρα την χώρα». 

Γι’αυτό και είναι πάρα πολύ πιθανό να υπάρξουν νέοι κύκλοι αναδιαρθρώσεων χρεών και στάσεις πληρωμών σε επίσημο δανεισμό. Και τότε θα τεθεί επί τάπητος και ζήτημα εξόδου της Ελλάδας από το ευρώ. 

Ο πρώην υπουργός Οικονομικών της Βρετανίας, κ. Norman Lamont, που παραδέχεται ότι δεν είναι μεγάλος θαυμαστής του ευρώ, δήλωσε ότι η ευρωζώνη προσπαθεί να διαλέξει ανάμεσα στο απίστευτο και το αδύνατο. Ελπίζω να μην διαλέξει και τα δύο. 


***Δείτε σχετικό πίνακα στη δεξιά στήλη "Συνοδευτικό υλικό"

Δεν υπάρχουν σχόλια: