Ξένοι οίκοι έχουν προτείνει αναδιάρθρωση χρέους στην Κυβέρνηση – Οι λύσεις ώστε να αποφευχθεί η χρεοκοπία – Τι θα σημάνει για καταθέτες, μετόχους και ομολογιούχους….

Πηγή: banking news

του Π. Λεωτσάκου

Η κυβέρνηση διαψεύδει ότι εξετάζει την αναδιάρθρωση του ελληνικού χρέους αλλά γιατί κλιμάκια του Υπουργείου Οικονομικών έχουν ξεκινήσει από τον Οκτώβριο του 2010 να διερευνούν το θέμα;

Γιατί αφού δεν εξετάζεται αναδιάρθρωση μέχρι τώρα έχουν υπάρξει 5 συναντήσεις με αμερικανικούς και ευρωπαϊκούς οίκους (μεταξύ αυτών περιλαμβάνονται κατά ορισμένες πηγές η Morgan Stanley, Barclays, Deutsche bank κ.α.) οι οποίοι προτείνουν λύσεις για την αναδιάρθρωση του χρέους; 

Γιατί αφού δεν εξετάζεται αναδιάρθρωση χρέους η Ελλάδα το έχει θέσει ως ενδεχόμενο στην πολιτική ηγεσία της Ευρώπης; 

Είναι προφανές ότι η Ελλάδα εξετάζει την αναδιάρθρωση του χρέους. 

Όμως για να προχωρήσει η Ελλάδα σε αναδιάρθρωση χρέους θα πρέπει να δείξει έξωθεν καλή μαρτυρία να εμφανίσει πρωτογενές πλεόνασμα και να διαφανεί καθαρά ότι η χώρα αρχίζει να βρίσκει τον βηματισμό της. 

Με βάση τα τωρινά δεδομένα δεν είναι σαφές αν η Ελλάδα μπορεί να εμφανίσει πρωτογενή πλεονάσματα, πιθανότατα να μην μπορεί. 

Η χώρα χρειάζεται πλέον εθνική στρατηγική.

Η Ελλάδα δεν μπορεί να πράξει διαφορετικά πρέπει να αναδιαρθρώσει το χρέος της με τέτοιο τρόπο ώστε να προστατεύει τις τράπεζες της  αλλά και να μην απομακρύνει οριστικά τους δυνητικούς πιστωτές της δηλαδή τις διεθνείς τράπεζες. 

Η Ελλάδα δεν μπορεί να εκβιάσει την ξένη τράπεζα γιατί απλά δεν θα μας ξαναδανείσει, μπορεί όμως να διαπραγματευτεί όρους αναδιάρθρωσης τηρώντας ένα πρόγραμμα που τουλάχιστον πρέπει να προσλάβει χαρακτηριστικά θεραπείας σοκ για την ελληνική οικονομία.  

Ωστόσο ποια μπορεί να είναι η βέλτιστη λύση για την Ελλάδα; 

Τα ήδη της αναδιάρθρωσης 

Επιμήκυνση 

Τα ομόλογα έχουν ημερομηνία λήξεως. Ο εκδότης η Ελλάδα εν προκειμένω αποφασίζει να επιμηκύνει  την λήξη των ομολόγων κατά 10 χρόνια. 

Π.χ. ομόλογο λήξης Ιανουαρίου 2014 θα επιμηκυνθεί έως τον Ιανουάριο του 2024 και τότε θα επιστραφεί το κεφάλαιο στον επενδυτή , δανειστή, κάτοχο του ομολόγου. 

Η επιμήκυνση μπορεί να γίνει είτε κρατώντας σταθερά τα επιτόκια και τα κουπόνια των ομολόγων, είτε αυξάνοντας αν θέλει η Ελλάδα να τους δελεάσει ή να τα μειώσει αν δεν μπορεί να ανταπεξέλθει στα τοκοχρεολύσια.

Όμως το πλέον καίριο ερώτημα είναι επιμήκυνση για όλους καθολικά ή για μερικούς επιλεκτικά; 

Οι ελληνικές τράπεζες, τα ταμεία και η ΕΚΤ κατέχουν 120 δις ευρώ ελληνικών ομολόγων. 

Άρα το ελληνικό κράτος απευθυνόμενο σε αυτούς τους επενδυτές θα μπορούσε να τους ζητήσει επιμήκυνση του χρέους. 

Όμως τα πράγματα δεν είναι τόσο απλά. 

Αν υπάρξει μονομερής επιμήκυνση χρέους δηλαδή μόνο για μέρος του χρέους τότε αυτομάτως τίθενται σε καθεστώς default τα ελληνικά χρεόγραφα. 

Δηλαδή ο κάτοχος ελληνικών ομολόγων από την Γαλλία μπορεί να ζητήσει την πληρωμή των CDS δηλαδή να πληρωθεί το ασφάλιστρο έναντι ρίσκου χώρας. 

Το πληρώνει ο προηγούμενος κάτοχος CDS ο πωλητής  δηλαδή ένας φαύλος κύκλος που θα οδηγήσει σε πληρωμές έως 6,5 δις δολάρια καθώς τόσα είναι τα CDS στα ελληνικά ομόλογα. 

Άρα για να αποφευχθούν όλα αυτά θα πρέπει η επιμήκυνση να είναι εθελοντική  με νομικούς όρους και καθολική. 

Ταυτόχρονα μια επιμήκυνση δεν λύνει το πρόβλημα των υψηλών spreads. 

Αν τα spreads δεν υποχωρήσουν η Ελλάδα δεν θα μπορέσει να βγει στις αγορές και τότε το πρόβλημα θα παραμείνει ως έχει απλά θα κερδίσει χρόνο μέχρι να αντιμετωπίσει το επόμενο αδιέξοδο. 

Άρα η επιμήκυνση πρέπει να είναι εθελοντική και καθολική. 

Haircut 

Το Haircut σημαίνει ότι ο κάτοχος του ομολόγου ενημερώνεται από τον εκδότη την Ελλάδα εν προκειμένω ότι στην λήξη του ομολόγου ή πριν την λήξη δεν θα του επιστραφούν π.χ. 100 ευρώ δηλαδή το αρχικώς επενδεδυμένο κεφάλαιο αλλά 70 ευρώ η απώλεια 30 ευρώ είναι το haircut δηλαδή απομείωση.

Αυτό αποτελεί το χειρότερο σενάριο γιατί αν γίνει στην Ελλάδα haircut θα είναι της τάξης του 30% με 50%. 

Πολλοί ξένοι επαναπροσδιορίζουν τις εκτιμήσεις τους για το haircut που θα μπορούσε να προχωρήσει η Ελλάδα από 30% σε 50% με 70%. 

Ωστόσο 70% χρησιμοποίησε μόνο η Αργεντινή. Η Ρωσία 42% ενώ άλλες χώρες περιορίστηκαν μόλις στο 20%. 

Το haircut θα σημάνει μια κεφαλαιακή απώλεια για τις ελληνικές  τράπεζες τουλάχιστον 15 με 20 δις ευρώ αν συμβεί

Επαναγορές ομολόγων 

Αποτελεί μια ήπιας μορφής αναδιάρθρωση. Η Ελλάδα αγοράζει μέρος των ομολόγων που έχει εκδώσει. 

Η λύση αυτή θεωρείται ιδανική αλλά η Ελλάδα δεν έχει κεφάλαια να επαναγοράσει χρέος. 

Μόνο αν το ευρωπαϊκό Ταμείο χρηματοπιστωτικής σταθερότητας αγοράσει ελληνικό χρέος και εν συνεχεία σε συνεργασία με την Ελλάδα βρεθεί μια φόρμουλα πιθανότατα επιμήκυνσης. 

Η τέταρτη λύση μοντέλο Ουρουγουάης 

Η Ουρουγουάη όταν είχε βρεθεί σε αδιέξοδο προχώρησε σε επιμήκυνση και haircut. 

Η λύση αυτή υιοθετήθηκε κατόπιν συνεννόησης με όλους τους πιστωτές και η χώρα κατάφερε μετά από 1,5 με 2 χρόνια να ξαναβγεί στις αγορές. 

Η λύση της Ουρουγουάης θεωρείται ίσως από τις πλέον επιτυχημένες παγκοσμίως. 

Πότε χρονικά θα μπορούσε να ξεκινήσει η αναδιάρθρωση του χρέους; 

Ακόμη και αν αποφασιζόταν σήμερα θα χρειαζόταν τουλάχιστον η πάροδος 6 με 8 μηνών για να ξεκινήσει η διαδικασία. 

Άρα χρονικά θα μπορούσε να τεθεί στο τραπέζι προς το τέλος του 2011 για να υλοποιηθεί μετά τα μέσα του 2012. 

Αν επιλεγεί η λύση της επιμήκυνσης θα μπορούσε να είναι  οριζόντια επιμήκυνση διάρκειας 10 ετών για όλους. 

Τα ομόλογα που θα συμπεριληφθούν θα είναι χρεόγραφα λήξης από 1 έως 10 χρόνια και για τους κατόχους μακροπρόθεσμων ομολόγων π.χ. 30 χρόνια μόνο προαιρετική. 

Δηλαδή αν η διαδικασία θεωρητικά ξεκινούσε αύριο – αδύνατο με τα τωρινά δεδομένα καθώς χρειάζεται προεργασία 6 - 8 μήνες τουλάχιστον – αντί να επιστρέφονταν τα επενδεδυμένα κεφάλαια π.χ. των ομολόγων λήξης 2013 θα μετατίθονταν για το 2023 κ.ο.κ. 

Δεν θα περιλαμβάνονταν τα έντοκα γραμμάτια καθώς και τίτλοι 15ετούς ή 20ετούς ή 30ετούς διάρκειας λόγω της μακροχρόνιας διάρκειας τους ή θα εντάσσονταν σε προαιρετικό καθεστώς. 

Με βάση ορισμένες πηγές το επόμενο ζήτημα που εξετάζεται είναι αν η επιμήκυνση θα πρέπει να είναι με σταθερά επιτόκια ή με μικρότερο επιτόκιο το οποίο κάποιοι αναφέρουν ότι μπορεί να προσδιοριστεί στο 3,5%. 

Όμως όλα αυτά για να έχουν αντίκτυπο, απήχηση θα πρέπει να ξεκαθαρίσει σε ποιους θα απευθύνεται. 

Θα είναι μια εθελοντική αναδιάρθρωση που θα έχει προέλθει από διμερείς συμφωνίες του ελληνικού δημοσίου και των ομολογιούχων ή θα είναι επιλεκτική επιμήκυνση;

Τι σημαίνουν όλα αυτά 

Για τις τράπεζες 

Η επιμήκυνση είναι προφανώς ήπια αναδιάρθρωση. 

Όμως πρέπει να τονιστεί ότι η επιμήκυνση θα έχει επιπτώσεις αλλά αλλάξουν οι όροι δανεισμού. Γενικώς θα δεσμεύσουν μακροχρόνια ρευστότητα ωστόσο δεν θα υπάρξει επίδραση στα κεφάλαια. 

Αν είναι haircut τότε θα χάσουν οι τράπεζες σε κεφάλαια. Πόσο θα εξαρτηθεί από το ύψος του haircut.

Ένα 20% θα ήταν ιδανικό σενάριο οι απώλειες 10-11 δις ευρώ για το σύστημα ένα haircut 50% θα σήμαινε απώλειες 27 δις ευρώ δηλαδή καταστροφή για τις τράπεζες. 

Αν υπάρξει επιμήκυνση του παλαιού χρέους οι ελληνικές τράπεζες θα συμμετάσχουν; 

Ναι μετά βεβαιότητας όλες οι τράπεζες θα συμμετάσχουν στην διαδικασία. 

Το εξίσου σημαντικό ερώτημα είναι πως θα εκγλυφθεί μια επιμήκυνση από την αγορά;

Αν εκγλυφθεί θετικά όπως θα ήταν το ιδανικό σενάριο και η αγορά πειστεί ότι η λύση αυτή θα σώσει την οικονομία τότε είναι βέβαιο ότι με όρους αγοράς η κατάσταση θα βελτιωθεί τα spreads θα πέσουν το χρηματιστήριο θα ενισχυθεί.

Στον αντίποδα αν η αγορά δεν πειστεί ακόμη και με μια επιμήκυνση τότε το σοκ που θα προκληθεί στην αγορά θα είναι πολύ μεγάλο. 

Χρειάζεται λοιπόν μεγάλη συστηματική και μεθοδική προετοιμασία πριν η χώρα οδηγηθεί σε επιμήκυνση του παλαιού χρέους.

Δεν μπορεί να γίνει τώρα επιμήκυνση αλλά σε λίγους μήνες θα μπορούσε να ληφθεί μια τόσο καίρια καθοριστική απόφαση για το μέλλον αυτού του τόπου.

Για τον μέτοχο 

Μια αναδιάρθρωση χρέους ελεγχόμενη ή μη ελεγχόμενη δεν παύει να αποτελεί σοκ. 

Ως εκ τούτου θα έχει σημαντικές επιπτώσεις στην αγορά. 

Βραχυχρόνια θα μπορούσε να επιφέρει πτώση από 200 έως 400 μονάδες στον δείκτη δηλαδή να βρεθεί η αγορά χαμηλότερα από τα τρέχοντα επίπεδα στις 1100 με 1250 μονάδες. 

Ωστόσο αν η αγορά πεισθεί ότι με την λύση αυτή η χώρα βρίσκει τον βηματισμό της τότε μετά την πάροδο ενός διαστήματος λίγων μηνών θα ξεκινήσει η ανάκαμψη. 

Για τον καταθέτη 

Οι καταθέσεις δεν κινδυνεύουν και μια τεχνική και ελεγχόμενη χρεοκοπία δεν σημαίνει ότι οι τράπεζες θα κρατήσουν μέρος των καταθέσεων.

Αυτό δεν μπορεί και δεν θα συμβεί. 

Όμως την περίοδο που ανακοινωθεί μια ελεγχόμενη χρεοκοπία οι τράπεζες θα θέσουν όριο υπερανάληψης μετρητών κατά τα πρότυπα της Αργεντινής για να αποσοβήσουν μια μαζική ανάληψη καταθέσεων. 

Είναι προφανές ότι οι καταθέσεις διασφαλίζονται όμως λόγω των φοβικών συνδρόμων που έχουν καλλιεργηθεί πολύ εύκολα μπορεί να προκληθεί πανικός ακόμη και χωρίς λόγο. 

Ωστόσο ψυχραιμία και μόνο. 

Για τον ομολογιούχο 

Σε αυτή την κατηγορία θα πρέπει να εξετασθούν τόσο ο κάτοχος ελληνικού χρέους όσο και ο κάτοχος ομολόγων τραπεζών. 

Ο κάτοχος ελληνικού χρέους θα υποστεί την συνέπεια της ελεγχόμενης χρεοκοπίας, όποια χαρακτηριστικά λάβει απομείωση, επιμήκυνση ή οτιδήποτε άλλο. 

Το γεγονός ότι η απόδοση του ομολόγου Ιανουαρίου 2014 εμφανίζει απόδοση 18,2% και spread 1600 μονάδες βάσης αποδεικνύει ότι η ανησυχία χρεοκοπίας έχει δραματικά αυξηθεί. 

Για τους κατόχους ομολόγων τραπεζών η κατάσταση είναι διαφορετική. 

Οι τράπεζες είναι φερέγγυες ώστε να πληρώσουν τις υποχρεώσεις τους σε ομόλογα έκδοσης τους, ωστόσο σε καθεστώς ελεγχόμενης χρεοκοπίας δεν υπάρχει εμπειρία για το πώς αντιδρούν οι τράπεζες. 

Η λογική λέει ότι οι τράπεζες θα συνεχίσουν να εξυπηρετούν κανονικά τις υποχρεώσεις τους. 

Ακόμη και αν ενταχθούν στο Ταμείο Χρηματοπιστωτικής Σταθερότητας θα συνεχίσουν να πληρώνουν τις υποχρεώσεις τους.

Πέτρος Λεωτσάκος 

www.bankingnews.gr