H υποχρεωτική αναδιάρθρωση … θα φέρει την καταστροφή;

ΠΗΓΗ: banks'news

Παντού λέγεται και γράφεται ότι ο εθελοντικός ή μη χαρακτήρας της ελληνικής αναδιάρθρωσης είναι κρίσιμης σημασίας για τις χρηματοπιστωτικές αγορές. Πρόκειται για μια θέση της Ευρωζώνης αλλά και για μια θέση του Διεθνούς Ινστιτούτου Χρηματοοικονομικής που εκπροσωπεί τους πιστωτές. Είναι όμως πράγματι έτσι; Ή μήπως αυτό αποτελεί ένα επιχείρημα πρωτίστως προς χρήση στο παζάρι πιέσεων και αντιπιέσεων μεταξύ όλων των εμπλεκομένων μερών στην αναδιάρθρωση του ελληνικού χρέους;

Αυτό που είναι γνωστό είναι πως το χρονοδιάγραμμα για την αναδιάρθρωση του ελληνικού χρέους πιέζει. Η ελληνική κυβέρνηση και οι εκπρόσωποι των πιστωτών διεξάγουν συνομιλίες υπό την πίεση της αποπληρωμής ελληνικού ομολόγου ύψους 14.5 δις ευρώ που λήγει στις 20 Μαρτίου. Ως τότε θα πρέπει να έχουν ολοκληρωθεί όλες οι πολύπλοκες νομικές διαδικασίες που απαιτούνται ώστε να έχουν το χρόνο οι ομολογιούχοι να προσυπογράψουν τη συμφωνία ανταλλαγής, να δώσουν τους παλαιούς τους τίτλους και να πάρουν τους νέους. Αν η συμφωνία δεν επιτευχθεί εγκαίρως, υποστηρίζει το IIF που διαπραγματεύεται για λογαριασμό των πιστωτών, μπορεί η εθελοντική αναδιάρθρωση θα αποδειχτεί αδύνατη. Η κατάληξη θα είναι η οικτρή χρεοκοπία της Ελλάδας επί ομολογιακού χρέους 200 δις ευρώ και η μόλυνση της Ευρωζώνης…. Όλα αυτά θα επιδεινωθούν από την ενεργοποίηση των ασφαλιστικών συμβολαίων του ελληνικού χρέους, τα γνωστά μας CDS… Και κανείς βέβαια δεν μπορεί να προβλέψει πώς θα αντιδράσουν σε όλα αυτά οι χρηματοπιστωτικές αγορές…

Υπάρχει ωστόσο μια σημαντική μερίδα αναλυτών που αντιμετωπίζει με μεγάλο σκεπτικισμό τη θέση ότι θα υπάρξει μεγάλη διαφορά ανάμεσα σε μια εθελοντική ανταλλαγή των ελληνικών ομολόγων που θα γίνει υπό την αιγίδα του Ινστιτούτου και σε μια ανταλλαγή που θα επιβληθεί στους πιστωτές χωρίς τη συναίνεσή τους. Ο Άνταμ Λέρικ, για παράδειγμα, ένας Αμερικανός αναλυτής ειδικός στις αναδιαρθρώσεις δημόσιου χρέους, θεωρεί ότι οι προοπτικές για μια αληθινή εθελοντική ανταλλαγή χάθηκαν πριν κάποιους μήνες. Κατά τον Λέρικ, οι ομολογιούχοι προσπαθούν να θέσουν τη συζήτηση στη βάση της αντιδιαστολής ‘ανάμεσα σε μια εθελοντική ανταλλαγή ομολόγων έναντι ενός άτακτου χρεοστασίου’ προκειμένου να φοβίσουν τους επίσημους πιστωτές, διότι έτσι τους συμφέρει να κάνουν. Αλλά όλα αυτά δεν ισχύουν, κατά τον ίδιο, από τη στιγμή που και μια υποχρεωτική αναδιάρθρωση μπορεί κάλλιστα να είναι πλήρως ελεγχόμενη.

Ποια θα είναι λοιπόν η διαφορά ανάμεσα σε μια ενδεχόμενη ανταλλαγή του ελληνικού χρέους, που θα πραγματοποιηθεί υπό την ευλογία του Ινστιτούτου και θα περιγραφεί ως ‘εθελοντική’ και σε μια ανταλλαγή που θα πραγματοποιηθεί εκτός της αιγίδας του Ινστιτούτου και θα περιγραφεί ως ‘μη εθελοντική’;

Η απάντηση εξαρτάται από το πόσοι πιστωτές θα αλλάξουν τις αποφάσεις τους εξαιτίας της στήριξης της ελληνικής αναδιάρθρωσης από το IIF. Είναι σαφές ότι ένα μεγάλο μέρος των πιστωτών που κατέχουν τα 200 δις ευρώ του ελληνικού ομολογιακού χρέους επηρεάζεται από τη συναίνεση του Ινστιτούτου – σύμφωνα με εκτιμήσεις το 60% ως το 70%. Οι περισσότεροι από αυτούς τους πιστωτές είναι όμως ευρωπαϊκές τράπεζες και άλλες κατηγορίες επενδυτών που υπόκεινται στη λεγόμενη ‘ηθική πειθώ’ των κυβερνήσεων της Ευρωζώνης – ο όρος αυτός αποτελεί έναν ευφημισμό με τον οποίο περιγράφουμε τις πιέσεις των εθνικών αρχών. Αυτές οι κατηγορίες πιστωτών θα αποδεχτούν την εθελοντική ανταλλαγή των τίτλων τους είτε την προσυπογράψει το Ινστιτούτο είτε όχι.

Αλλά κατά τη διάρκεια του 2011, ο κόσμος των ομολογιούχων που είναι μέλη του Ινστιτούτου και υπόκεινται στην ‘ηθική πειθώ’ περιορίστηκε. Πολλές ευρωπαϊκές τράπεζες πούλησαν τους ελληνικούς τίτλους τους σε hedge funds και άλλες κατηγορίες επενδυτών εκτός Ευρώπης. Η στρατηγική αυτής της ομάδας θα είναι διαφορετική είτε η ελληνική αναδιάρθρωση υποστηριχθεί από το Ινστιτούτο είτε όχι.

Αλλά και στην εθελοντική αναδιάρθρωση κάποιοι θα επιλέξουν να μη συμμετάσχουν. Από τη στιγμή όμως που η βασική συμφωνία έχει σαν στόχο να διασφαλίσει ότι το ελληνικό χρέος θα περιοριστεί στο – πάλι υψηλό επίπεδο – 120% του ΑΕΠ ως το 2020, απαιτείται η  συμμετοχή όλων των ιδιωτών πιστωτών. Κι αφού ένα μέρος των πιστωτών του ελληνικού κράτους δεν θα συμφωνήσει, θα πρέπει να τους επιβληθεί η εθελοντική συμφωνία υποχρεωτικά. Η ελληνική κυβέρνηση εξέπεμψε προειδοποίηση ότι είναι έτοιμη να εισάγει ρήτρες συλλογικής δράσης με αναδρομική ισχύ στα ομόλογα που έχουν εκδοθεί με βάση το ελληνικό δίκαιο. Οι ρήτρες αυτές θα καταστήσουν δυνατή την επιβολή της εθελοντικής συμφωνίας σε όσους ομολογιούχους δεν την δεχτούν από μόνοι τους, τα δε ομόλογα στο ελληνικό δίκιο αντιπροσωπεύουν το 93% του συνόλου.

Κάποια hedge funds έχουν ήδη απειλήσει ότι θα κινηθούν νομικά αν υποχρεωθούν σε συμφωνία παρά τη θέλησή τους. Όπως εξήγησε ο Μάικλ Βάιμπελ του Lauerpacht Centre for International Law του Πανεπιστημίου του Κέμπριτζ στην εφημερίδα Wall Street Journal, οι πιστωτές αυτοί θα πρέπει καταρχήν να πάνε στα ελληνικά δικαστήρια – που είναι εντελώς απίθανο να τους δικαιώσουν – και μετά πιθανότατα στο Ευρωπαϊκό Δικαστήριο Ανθρωπίνων Δικαιωμάτων. Αλλά όπως υποστήριξε ένας ομολογιούχος της Ελλάδας προς το ίδιο έντυπο: «Δεν θα είχα εμπιστοσύνη στους νομικούς δρόμους».

Ο Μάικλ Βάιμπελ τονίζει επίσης ότι τα ελληνικά ομόλογα που έχουν εκδοθεί με βάση τον ελληνικό νόμο δεν περιλαμβάνουν τις λεγόμενες ρήτρες pari passu που υποχρεώνουν σε ίση μεταχείριση όλων των ομολογιούχων. Αυτό πρακτικά σημαίνει πως η ελληνική κυβέρνηση μπορεί κάλλιστα να επιφυλάξει ειδική μεταχείριση στα ομόλογα που κατέχει η Ευρωπαϊκή Κεντρική Τράπεζα όπως σχεδιάζεται δίχως να διακινδυνεύσει μηνύσεις.

Η μικρή μειοψηφία των ελληνικών ομολόγων που έχει εκδοθεί στο ελβετικό και το αγγλικό δίκαιο περιλαμβάνει ρήτρες pari passu και οι μηνύσεις των κατόχων αυτών των τίτλων μπορεί να έχουν αποτελέσματα. Ο Μάικλ Βάιμπελ λέει επ’ αυτού ότι όταν η Ρωσία βρέθηκε σε ανάλογη κατάσταση με αυτήν που είναι η Ελλάδα σήμερα, μετά το χρεοστάσιο του 1998, και επέβαλε μεγάλες ζημιές στους κατόχους των ομολόγων της που υπόκεινταν στο ρωσικό δίκαιο, συνεχίζει να εξυπηρετεί κανονικά τη μειοψηφία των ομολόγων που βρίσκονταν στο αγγλικό δίκαιο.

Αλλά ακόμα και αν οι πιστωτές κερδίσουν στα δικαστήρια, οι αποφάσεις θα είναι δύσκολο να εφαρμοστούν. Στο βιβλίο του Μ. Βάιμπελ με τίτλο ‘Sovereign Defaults Before International Courts and Tribunals’, αναφέρεται πως όσοι πιστωτές αρνήθηκαν να συμμετάσχουν στην υποχρεωτική αναδιάρθρωση του χρέους της Αργεντινής το 2005 – στα 30 σεντς το δολάριο – υποχρεώθηκαν να κάνουν 140 ατομικές και 18 ομαδικές  αγωγές στα αμερικανικά δικαστήρια και κέρδισαν δικαστικές αποφάσεις που τους επιδίκαζαν 6,4 δις δολάρια. Στην πραγματικότητα ακόμη κι από αυτά, πήραν πίσω ελάχιστα.

Ένα άλλο φόβητρο έχει να κάνει με τον ισχυρισμό ότι μια υποχρεωτική συμφωνία θα ενεργοποιήσει τις πληρωμές των ασφαλιστικών συμβολαίων του ελληνικού χρέους. Αυτό είναι αλήθεια. Στο πλαίσιο μιας πραγματικά εθελοντικής συμφωνίας τα CDS δεν θα ενεργοποιούνταν. Αλλά όπως όλοι γνωρίζουμε, οι κάτοχοι των ασφαλιστικών συμβολαίων έχουν κάθε κίνητρο να αρνηθούν τη συμφωνία, είτε αυτή είναι υποχρεωτική είτε εθελοντική, γιατί απλά τα συμβόλαιά τους τούς εγγυώνται αποπληρωμή στο ακέραιο.

Όλα αυτά όμως σημαίνουν ότι στο τέλος θα έχουμε ελάχιστη διαφορά στα αποτελέσματα είτε η συμφωνία για την αναδιάρθρωση του ελληνικού χρέους είναι εθελοντική είτε όχι. Μια υποχρεωτική συμφωνία μπορεί κάλλιστα να είναι ελεγχόμενη. Ένα μεγάλο μέρος των πιστωτών θα κινήσει νομικές διαδικασίες σε κάθε περίπτωση, ίσως με ελάχιστες ελπίδες αποζημίωσης. Ενώ παράλληλα, και με εθελοντική και με υποχρεωτική συμφωνία θα ενεργοποιηθούν τα CDS.